Akar Krisis Properti Ala Kapitalisme Merah Negeri Tirai Bambu

Evergrande

Krisis likuiditas yang dialami salah satu perusahaan pengembang terbesar di China belum lama ini, Evergrande, adalah buah dari perjalanan panjang kapitalisme bercorak sosialisme di China atau “Red Capitalism” (kapitalisme merah), meminjam istilah dari Carl E. Walter dan Fraser J T.Howe .

Kebijakan distorsi dan represi finansial yang masif yang dijalankan oleh otoritas moneter China untuk membendung dampak negatif krisis finansial global tahun 2008 tidak saja berimbas pada pembesaran porsi kredit terhadap GDP China (lebih dari 200 persen), tapi juga melahirkan vulnerability baru atas sistem keuangan negara tirai bambu tersebut karena semakin membesarnya peran partai dan pemerintah (pusat dan daerah) di dalam penentuan alokasi kredit (sosialisme finansial).

Akibatnya, keputusan pembiayaan perbankan justru menjauh dari asas-asas profesionalisme finansial yang meningkatkan potensi kerusakan pada sistem keuangan China

Di satu sisi, kehadiran krisis keuangan global 2008 membuat pasar modal dan produk keuangan lainya menjadi kurang atraktif bagi investor domestik China. Sementara di sisi lain, kebijakan pengendalian modal (capital controll) yang diterapkan otoritas moneter membuat lembaga keuangan dan para investor sangat tidak leluasa menempatkan modalnya di berbagai peluang investasi yang ada di luar negeri.

Walhasil, properti menjadi sasaran empuk tidak saja bagi perbankan konvensional, tapi juga investor rumah tangga, lembaga pembiayaan, dan shadow banking, bahkan bagi pemerintahan daerah yang setiap tahun selalu dituntut untuk meningkatkan kontribusinya pada pendapatan negara dengan cara "land transfer" kepada perusahaan-perusahaan pengembang.

Tak cukup dengan itu, pemerintahan daerah pun akhirnya ikut menerbitkan berbagai jenis surat utang untuk mendapatkan limpahan modal dan ikut terlibat langsung dalam berbagai proyek konstruksi agar sumber-sumber pendapatan daerah bertambah.

Meskipun menawarkan yield di bawah profitability level, mayoritas dari surat utang tersebut harus dibeli secara terpaksa oleh perbankan, baik lokal maupun nasional, atas jaminan pemerintah pusat dengan konsesi bahwa surat utang-surat utang dari pemerintahan daerah bisa digunakan untuk mendapatkan pinjaman dari Bank Sentral China atau PBOC

Imbasnya kepada pasar properti dan real estate adalah peningkatan drastis pada sisi permintaan. Tak pelak, kontraktor dan developer bahu membahu dengan perbankan konvensional plus perbankan bayangan (shadow banking) untuk memgeksploitasi sektor konstruksi dan properti. Walhasil, perbankan nasional China, yang didominasi oleh bank-bank milik negara, mendadak masuk ke dalam jajaran bank-bank raksasa dunia dengan nilai asset yang sangat tambun, tapi sedikit peluang untuk mengapitalisasi assetnya di pasar finasial domestik karena kebijakan represi finansial yang diterapkan otoritas moneter.

Suku bunga rendah, trauma pasar modal akibat krisis suprime mortgage di Amerika, dan pasar surat utang negara yang kurang liquid, terbukti telah mengerucutkan peluang investasi ke sektor konstruksi dan properti, yang membuat gelembung properti dan perumahan semakin membesar di satu sisi, tapi mendongkrak konstribusi sektor tersebut pada GDP China di sisi lain, yaksi sekitar 25-30 persen dari GDP

Sebagaimana diingatkan Hyman Minsky, kapitalisme berbasis utang adalah kapitalisme yang ditopang oleh dinamika boom and bust. Di masa awal gelembung, permintaan akan meningkat, nilai aset akan mendaki secara konsisten, sampai batas atas di mana harga sudah tak lagi mewakili underlying asset, yang kemudian membuat semua pelaku pasar sadar bahwa gelembung sudah siap-siap untuk pecah.

Apa yang terjadi hari ini di China bukan tanpa preseden. Jepang lebih dahulu mengalaminya di tahun 1990an, yakni gelembung utang perusahaan dan kejatuhan nilai aset properti yang membuat kekayaan ekonomi Jepang susut lebih dari 1500 triliun yen dan agresifitas pertumbuhan ekonomi Jepang mendadak berhenti.

Hanya saja, resesi di Jepang tidak secara langsung menjadi endemik di tingkat regional, apalagi global, karena sebagaimana ditulis Richard Koo (2014), pertama, pasar untuk produk-produk besutan perusahaan-perusahaan Jepang di tingkat global tidak terganggu, justru semakin membesar alias prospek bisnisnya masih sangat menjanjikan. Dan kedua, karena itu, perusahaan-perusahaan bisa segera melakukan penyesuaian balance sheet dengan memaksimalisasi keuntungan di satu sisi dan mengurangi beban utang di sisi lain.

Walhasil, pasar finansial Jepang justru mendadak membeku karena jumlah peminjam turun drastis, sementara lukuiditas perbankan terus bertambah akibat pembayaran cicilan yang terus meningkat dan pinjaman yang kian berkurang. Jalan satu-satunya bagi Jepang untuk menghindari pembekuan pasar keuangan adalah dengan membombardir pasar finansial dengan surat utang negara. Jadi Jepang lebih dulu dibanding Amerika dalam menerapkan kebijakan Quantitative Easing. Inilah alasan mengapa Jepang memiliki utang yang sangat tambun kepada penabung domestik.

Jepang berutang kepada rakyatnya bukan karena Jepang kekuarangan pendapatan, tapi karena Jepang harus menjalankan kebijakan countercylical agar sektor riil tetap berjalan. Artinya, Jepang banting stri dari Surplus Budget ke Deficit Budget. Negara harus menggunakan liquiditas perbankan yang berlimpah (tapi tidak produktif) untuk membangun infrastruktur dan berbagai fasilitas layanan sosial kemasyarakatan agar GDP tidak merosot negatif akibat pembekuan pasar finansial.

Dengan kata lain, surat utang menjadi saluran transmisi dari perbankan ke sektor riil via kebijakan countercylical pemerintah. Sehingga, perbankan bisa tetap meminjamkan dana kepada nasabah (pemerintah) dan mendapatkan yield dari limpahan liquiditas yang dimiliki.

Jadi, bagi China yang memiliki pasar finansial kurang liquid, pertanyaanya adalah bagaimana jika kasus Evergrande justru membuat bank menarik diri dari pemberian pinjaman berisiko berbasis proyek properti dan perumahanan yang mengakibatkan pasar finansial China juga ikut membeku? Apakah China akan membanjiri pasar finansialnya dengan surat utang layaknya Jepang dan Amerika? Belum ada tanda-tanda ke arah mana China akan bergerak. Perbankan China selama ini berani bertaruh risiko di sektor properti dan konstruksi karena jaminan dan dorongan pemerintah dan partai.

Jika pemerintah dan partai masih menginginkan perbankan nasional China untuk melakukan penetrasi kredit ke sektor konstruksi, maka itulah yang akan terjadi alias pasar finansial akan tetap bergerak, walaupun semakin merentankan sistem keuangan China.

Memang, pemerintahan Xi sudah mulai sedari awal memberlakukan pembatasan ketat pada sektor properti dan konstruksi. Tapi Xi masih terlihat sangat hati-hati karena dua alasan. Pertama masih besarnya peran konstruksi di dalam pertumbuhan ekonomi China dan kedua masih sangat banyak elit-elit partai yang terlibat di dalam penentuan kucuran kredit perbankan ke sektor konstruksi (kepentingan partai, ciri khas kapitalisme merah).

Namun ada preseden yang membuktikan bahwa di tahun 2008, China tidak mengikuti langkah negara-negara maju seperti Amerika, Jepang, dan Uni Eropa yang mengguyurkan stimulus (uang pajak) ke dalam sistem keuangan, tapi justru semakin merongrong kebijakan represi finansial agar penetrasi perbankan semakin kuat ke investasi, terutama konstruksi dan properti.

Hanya saja kebijakan ini berisiko bagi pertumbuhan ekonomi China. Niat China untuk menyeimbangkan (rebalancing) struktur PDB-nya bisa terganggu. Membiarkan aksi guyur kredit secara masif akan membuat sektor konsumsi rumah tangga sulit bertumbuh karena tingkat saving masyarakat harus diintermediasikan oleh perbankan kembali ke investasi, bukan ke konsumsi.

Dan lagi-lagi China akan terjebak ke posisi status quo pertumbuhan ekonomi yang ditopang investasi dan ekspor, bukan konsumsi. Dengan kata lain, China cq pemerintahan Xi Jinping harus memilih apakah akan tetap bertahan dengan gaya “kapitalisme peliharaan partai” alias Kapitalisme Merah di mana partai akan melakukan intervensi berdasarkan risiko politik yanh partai atau justru berhitung secara ekonomi keuangan atas risiko lanjutan dari krisis gelembung utang sektor property untuk sustainability pertumbuhan ekonomi China ke depan? Mari kita tunggu